我国上市公司融资顺序实证研究（2001-2007）_模型-论文网

表6统计了2007年三大产业各种融资方式的平均概率，由此可以得到各个产业样本上市公司的融资顺序。针对表6提供的信息，我们可以讨论三大产业间融资顺序的异同。

（1）三大产业间融资顺序的相同点。由表6的分析可知，三大产业间的融资顺序几乎完全一致——各产业的上市公司优先选择的融资方式都集中在了债务融资和内部融资上。前文的分析证实，对融资方式选择有显著性影响的那些因素在不同产业间（尤其是第二、三产业）有极为相似的作用——估计系数符号一直，数值大小接近。因此，我们认为，三大产业间的不同特征并没有影响各产业上市公司的融资优先顺序。

（2）三大产业间融资顺序的不同点。进一步分析表6的统计结果可知，尽管三大产业间融资顺序是一致的，但其融资方式的优先程度有所不同。由于各产业上市公司优先选择的融资方式都集中在债务融资和内部融资上，因此，这里主要讨论三大产业上市公司在选择内部融资、短期债务和长期债务三种融资方式上的差异（见图1）。

图1三大产业间融资方式优先程度比较

由图1的比较我们可以发现：首先，就内部融资的优先程度而言，第一产业略微高于第三产业，第二产业最低；其次，就短期债务融资的优先程度而言，第一产业高于第二产业，第三产业最低；最后，就长期债务融资的优先程度而言，第三产业高于于第二产业，第一产业最低。由此可见，尽管三大产业的上市公司均遵循短期融资第一、内部融资第二、长期融资第二的优先顺序，但各产业在这三种融资方式之间的优先程度却有所不同：外部融资优先于内部融资，而债务融资明显又优先于股权融资——总体来说，这样的实证结论基本印证了融资优序理论。

四、主要结论及展望

综合上文的分析可知，我们的主要结论为：

1．区分不同年份的估计证实，样本期内成长性高、公司规模大、现金需求大的上市公司更倾向于股权融资，其中，公司成长性和现金需求对融资方式的选择有较大的影响；本期内我国上市公司内部融资优先于外部融资并不明显，债务融资明显优先于股权融资。

2．区分三大产业的估计发现，影响各产业上市公司融资方式选择的因素较为一致，三大产业间融资优先顺序基本一致，其中，短期融资、内部融资、长期融资是三大产业遵循的融资优先顺序，但各产业在这三种融资方式之间的优先程度又稍有不同。

3．综合两个角度的估计来看，样本期内我国上市公司内部融资与外部融资的优先顺序都不太明显，但债务融资优先于股权融资的趋向随时间变得更加显著，因此，本文的实证研究否定了我国上市公司存在股权融资偏好的观点，但部分印证了经典的融资优序理论。

尽管我们在实证研究过程中对既有的研究方法做了一些改进，但仍然在估计方法和数据处理等方面存在一些不足，有待进一步完善，可以从几个方面加以改进：一是模型中的解释变量可以考虑更多的因素；二是可以通过更长的时间序列数据来研究融资顺序的变化趋势，这样的实证结果会更有意义；三是应该结合不同产业的特征来分析产业融资的特点。

参考文献
1 高晓红,2001:《产权效率与市场效率:我国上市公司股权融资偏好分析》,《投资研究》,第8期。
2 黄少安、张岗,2001:《中国上市公司股权融资偏好分析》,《经济研究》,第11期。
3 蓝发钦,2001:《中国上市公司股利分配特征的现代经济学诠释》,《管理世界》,第3期。
4 刘星、魏锋、詹宇、Benjamin Y. Tai.,2004:《我国上市公司融资顺序的实证研究》,《会计研究》, 第6期。
5 陆正飞、叶康涛,2004:《中国上市公司股权融资偏好解析——偏好股权融资就是源于融资成本低吗?》,《经济研究》,第4期。
6 屈耀辉、傅元略,2007:《优序融资理论的中国上市公司数据验证——兼对股权融资偏好再检验》,《财经研究》,第2期。
7 Chirinko R.S., Singha A.R., 2000, “Testing static tradeoff against pecking order models of capitalstructure”, Journal of Financial Economics 58: 417-425.
8 Fama E. F., K. R. French, 2002, “Testing trade-off and pecking order predictions about dividendsand debt”, Review of Financial Studies 15, 1-33.
9 Halov N., 2006, “Dynamics of Asymmetric Information and Capital Structure”, Unpublished working paper. New York University.
10 Harris M., A. Raviv, 1991, “The Theory of Capital Structure”, Journal of Finance 46: 297 -355.
11 Heinkel, R., J. Zechner, 1990, “The role of debt and preferred stock as a solution to adverse investmentincentives”, Journal of Financial and Quantitative Analysis 25, 1-24.
12 Leary. M, and M. Roberts., 2004. Financial Slack and Tests of the Pecking Order’s FinancingHierarchy. Working Paper, Duke University.
13 Loughran T., Ritter J.R., 1997, “The operating performance of firms conducting seasoned equity offerings”,Journal of Finance, 1823-1850.
14 Michael R. Roberts, Mark T. Leary, 2004, “Do Firms Rebalance Their Capital Structures?”,Econometric Society 2004 North American Summer Meetings 52, EconometricSociety.
15 Murray Z.Frank, Vidhan K.Goya1, 2002, “Testing the pecking order theory of capital structure”, Journal of FinancialEconomics 67, 217-248.
16 Myers S C., Majluf N., 1984, “Corporate financing and investment decisions when firms have information investors do not have”, Journal of Financial Economics 13, 187-221.
17 Myers S C., 1984, “The capital structure puzzle”, Journal of Finance 39, 575-592.
18 Myers, S., 2001, “Capital Structure”, Journal of Economic Perspectives 15, 81–102.
19 Narayanan, 1988, “Debt versus equity under asymmetric information”, Journal of Financial and Quantitative Analysis 23, 39-51.
20 Shyam-Sunder L., Myers S C., 1999, “Testing static tradeoff against pecking order models of capital structure”, Journal of Financial Economics 51, 219-244.
21 Sreedhar T. Bharath, Paolo Pasquariello, Guojun Wu, 2009, “Does Asymmetric Information Drive CapitalStructure Decisions?”, Review of Financial Studies 22(8):3211-3243.

 4/4   首页 上一页 2 3 4