论文导读:：由于巨大的房地产市场潜在财富效应。股票市场通过广泛动员、积聚和集中社会闲散资金。这些数据传达了一个信息：我国通货膨胀压力日益增大。邓永亮（2010）利用VAR模型。
论文关键词：房地产市场，股票市场，通货膨胀，VAR模型
一、引言
国家统计局的数据显示（如图1），2010年我国居民消费价格（CPI）同比涨幅已经连续四个月超出3%的温和警戒线水平，10月份涨幅更是年内首次破4，并创出连续25个月以来的新高[①]，这些数据传达了一个信息：我国通货膨胀压力日益增大。
自2009年初开始，我国房价一路飙升（如图2），为了遏制房价的过快上涨，国务院办公厅于2010年1月10日《国务院办公厅关于促进房地产市场平稳健康发展的通知》（国办发〔2010〕4号）；4月17日，国务院紧接发布《关于坚决遏制部分城市房价过快上涨的通知》，今年5月我国70个大中城市房价同比涨幅开始回落，说明国家调控房价政策效果开始显现，但是由于涨幅依然较高，因此我国房价仍然面临着巨大的挑战。
股票市场通过广泛动员、积聚和集中社会闲散资金，充分发挥市场机制，从而提高资源配置的总体效益，推动了国家经济的发展。关于股票市场价格与通货膨胀关系的关系研究, 国内外不同学者的研究都表明股票市场价格波动受到了通货膨胀直接或者间接影响。
图1：2009年2月-2010年10月CPI同比涨幅走势[②]
图2：2009年2月-2010年10月70个大中城市房价同比涨幅走势[③]
那么，房地产价格、股票市场价格与通货膨胀三者的动态关系如何？当前宏观经济调控的着力点应放在哪里？什么样的宏观政策对于平抑通货膨胀的继续升温最有效？深入研究房地产价格、股票市场价格与通货膨胀三者之间的关系，找准调控着力点VAR模型，对于货币当局采取合适的财政政策和货币政策，实现三者关系的最优化，具有重要的理论和现实意义。
二、文献综述
通货膨胀与房地产价格之间的关系研究，国内外学者主要存在两种看法：一是，认为通货膨胀与房地产价格存在同向变动关系。邓敏和翁开明（2010）借助于Mishkin的资产价格波动对国民经济的四个效应（即家庭部门的财富效应、托宾的Q论效应、企业的资产负债表效应、家庭的资产负债表效应）理论，从总供给和总需求的角度进行分析，认为房地产价格通过消费和投资影响社会总需求，即房地产价格上升会增加社会总需求，从而产生通货膨胀的压力[1]。胡卫兵（2010）通过对35个大中城市面板数据的实证分析，结果显示CPI与房价之间有着长期的均衡关系，短期内，房价上涨因替代效应会减少人们在其他方面的消费，对消费有着挤出和抑制作用，而长期内，由于巨大的房地产市场潜在财富效应，人们普遍对房产产生增值预期，因而房价上涨会带动一般物价水平的上升，进一步加剧了通货膨胀的压力[2]。二是，认为通货膨胀与房地产价格存在反向变动关系。Fama与Schwert（1977）在“名义资产回报－预期通货膨胀－实际资产回报”的分析框架的基础上，引入未预期通货膨胀率，运用1953-1971 年的美国数据对多种金融资产进行检验，发现只有私人居住房地产既有对冲预期通胀又有对冲未预期通胀的性质[3]。邓永亮（2010）利用VAR模型，通过协整检验和Granger因果关系检验，对人民币升值、房价上涨和通货膨胀之间的关系进行实证研究，分析表明房价上涨因为抑制了居民消费从而抑制了通货膨胀，但通货膨胀并没有推动房价上涨[4]。
通货膨胀与股票市场价格之间的关系研究，国内外学者所得的结论并不一致。Kevin和Perry（1998）提出的波动性假说认为,股票收益率与通货膨胀率之间存在着负相关关系，一方面，较高的通货膨胀率增加了收益的不确定性，由此会导致股票实际收益率的降低；另一方面，较高通货膨胀引起的不确定性还可能导致风险溢价和折现率的增加，从而导致未来预期现金流现值的减少，因而股票的现值也会相应减少，即股票实际收益率会相应降低[5]。Najand（1991）在对风险溢价假说进行实证检验时发现，美国、英国、德国与法国等四国的实证结果均显示出股票预期风险溢价与未预期到的通货膨胀率的变动之间存在显著的正向关系，即未预期到的通货膨胀率的增加VAR模型，会提高投资者的风险意识，进而要求更高的风险溢价，这就意味着股票收益率与未预期到的通货膨胀率之间有着负向的相关关系[6]论文开题报告。孙力军与张云（2010）运用格兰杰因果关系检验、脉冲响应函数和方差分解等计量方法，认为股票价格是影响通货膨胀和通胀预期的重要变量，股票价格是通货膨胀、通胀预期的格兰杰原因，而反向因果关系不明显，当财富效应大于替代效应时，股票价格与通货膨胀正相关，当财富效应小于替代效应时，股票价格与通货膨胀负相关[7]。陆维新（2010）应用1998年1月到2009年9月的月度数据分析了通货膨胀预期和货币政策对股票价格的影响，研究结果表明，我国的股票价格和通货膨胀之间具有微弱的负相关关系，通货膨胀预期并不会推高股票价格，而未预期的通货膨胀才会推高股票价格[8]。
房地产价格与股票市场价格之间的关系研究，国内外学者的研究结果各有相同。Green(2002)采用1998年1月到2001年12月的数据对股票价格与住宅价格的关系进行了葛兰杰因果检验, 结果显示出S&P500指数和NASDAQ指数是SantaClara地区住宅价格变化的葛兰杰因，而且两者具有相同的变动趋势[9]。Okunev，Wilson和Zurbrueg(2002)应用澳大利亚市场的数据进行实证分析，认为澳大利亚的房地产价格和股票价格之间存在着双向的线性Granger因果关系，而对于由其结构突变分割的子样本，却显示两者之间仅存在从股票市场到房地产市场的单向非线性Granger因果关系[10]。温军, 赵旭峰（2007）运用VAR模型对我国1998年第1季度至2006年第3季度的股票市场、房地产市场与经济增长的关系进行实证分析，研究表明房地产销售价格指数和股票价格指数之间存在着微弱的反向变动关系，但二者不存在因果关系，即股价指数的波动并不会引起房地产价格指数的波动[11]。巴曙松，覃川桃，朱元倩（2009）利用变点检验、线性和非线性Granger因果检验的计量方法对房地产市场化改革完成后中国股票市场和房地产市场的关系进行实证研究，结果显示两者之间的互动关系表现为股票市场是房地产市场的线性Granger先导，而房地产市场在一定程度上对股票市场产生滞后的非线性Granger引导作用[12]。
上述文献对本文的研究具有启发和借鉴意义，但它们仅仅研究了房地产价格、股票价格与通货膨胀之间的两两关系，并没有显示出三方面的整体互动关系。那么，房地产市场、股票市场与通货膨胀三者之间究竟存在着怎样的整体动态关系呢？为此，本文拟在总结现有理论与实证的基础上，引入VAR模型，对这三个变量进行实证研究，找出它们之间的整体动态关系。
三、房地产价格、股票市场价格与通货膨胀的相互影响机制
（一）房地产价格与通货膨胀的相互影响机制
1.房地产价格对通货膨胀的影响。根据Mishkin的资产价格波动对国民经济的效应理论，房地产价格对通货膨胀的影响可以通过以下几点来说明。第一，财富效应。当房地产价格上涨时VAR模型，房产所有者的总财富增加或者预期财富增加，因而会增加消费需求，使得通货膨胀的压力增大。第二，资产负债表效应。当房地产价格上涨时，家庭和企业向银行借款所能提供的信贷抵押品价值上升，促进了银行贷款的投放，带动了社会总需求的增加，使通货膨胀的压力增大。第三，挤出效应。房价的上涨会带动房屋租金的上涨，此时，计划购房者要支付更高的房价，租房者要花费更高的房租，必须削减消费，从而可能减轻了通货膨胀的压力。第四，托宾q 效应。当房地产价格持续上涨时，只要房地产价格与建造成本的比率即托宾q 值大于1，房地产供给方将有更高的利润，从而推动了房地产投资支出的增加，导致总需求扩张[13]。
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