我国汇率与股价关联性的变化及影响因素—基于MS-VAR模型的分析-论文网

2.相关系数分析

表4不同状态下的相关系数

2.脉冲响应分析

图2汇率与股价在不同状态下的脉冲响应函数

从图2可以看出，在状态1下，汇率的一个正的冲击(汇率采用直接标价法，所以一个正的冲击代表汇率贬值)给股价带来正的影响，第2期影响最大，股价上涨2个百分点，在10期后影响逐渐消失；股价的一个正冲击对汇率的影响也是第2期最大，影响的持续时间为10期，股价的上涨会带来本币的升值，但升值幅度不大，只有0.002个百分点。在状态2下，汇率贬值对股价的影响持续时间只有5期，而且股价波动的幅度不大，股价最多上涨0.25个百分点，股价的波动对汇率的影响与状态1接近，股价的一个正冲击带来汇率升值0.0015个百分点。总体来说，两个状态下，汇率对股价的影响都大于股价对汇率的影响，这表明我国总体来说符合汇率变动导致股价变动的流量导向模型，这主要因为我国的汇率在样本期内的大部分时间是管制的，而且我国的资本帐户没有完全开放，资本不能完全自由流动，使得符合投资组合资本可以自由流动的股票导向模型在我国体现还不明显。但是我们也看到，股价变动对汇率的影响也是有所体现，这表明我国资本帐户的逐步开放和资本流动管制的逐步放松，使得我国的汇率与股价关系呈现以流量导向模型为主兼有股票导向模型特征的过渡现状。另外在状态1下的汇率冲击对股价的影响与股价冲击对汇率的影响都比在状态2下要大，这也进一步验证了我国汇率与股价的关联性在样本期内是变化的。

三、汇率与股价关联性动态变化的影响因素分析

（一）影响因素和指标选取

由汇率与股价关系的流量导向模型和股票导向模型可知，汇率与股价是通过贸易的渠道和资本流动的渠道建立两者之间的关联，所以一国对外贸易依存度（进出总额/GDP）和资本开放度（资本流动/GDP）会影响两者的关联性；另外作为两个金融子市场的价格，它们之间的关联性还受这两个市场自身发展的影响。HauandRey(2002)认为一国股票市场越发达，股票市场收益率与汇率变化之间的相关系数越高，资本市场的发展用股票市值/GDP来衡量。由于我国外汇市场的发展受汇率制度变化的影响很大，在样本期内我国的汇率制度在发生变化，可以用虚拟变量表示这种变化，取D=1（管理浮动汇率），D=0（其他）。数据选取是1996年到2009年的半年度数据，数据来源于国家统计局网站和国家外汇管理局网站。

表5影响因素和方式

（二）实证结果与分析

根据单位根检验结果，外贸依存度DFT（进出口总额/GDP）、资本帐户开放度ODCA（资本流动/GDP）和股票市场发达程度DSTD（股票市值/GDP）均是平稳序列，使用最小二乘法进行回归，回归结果见表6：

表6参数估计

注：表格只列出显著的参数；***，**，*分别表示在1%，5%，10%的统计显著水平

从表6可以得出以下几点：一是影响我国汇率与股价关系变化的主要因素是汇率制度弹性与资本市场的发达程度，这是因为传统的流量导向模型和股票导向模型是建立在外汇市场和股票市场发达、市场制度健全的基础上，而我国正因为处在经济制度的渐进改革中，市场制度不健全，市场自身也不发达，所以贸易余额和资本流动对我国汇率与股价的关联性影响反而并不明显；二是当期汇率制度对高相关的概率有正向影响，这与前文的分析一致，管理浮动汇率制度影响高相关概率达35.5%,这说明随着我国逐渐真正建立有管理的浮动汇率制度，扩大汇率波动的幅度，增加汇率波动的弹性，我国的外汇市场与股票市场的价格联系越来越紧密；三是滞后两期的股票市场发达程度对高相关概率也有正向影响，贡献达24.3%，这说明股票市场的发达程度对汇率与股价高相关概率的影响很大，且具有滞后性，随着股票市场的进一步发展，可以预见未来我国汇率与股价的高相关概率也更大；四是进出口贸易对汇率与股价关系的影响不大只有2.5%，说明尽管我国的对外贸易依存度很大，但对汇率与股价的关联影响不大，这主要因为我国的外汇市场和股票市场受制度约束，流量导向模型的贸易余额传导渠道不是很通畅。

四、结论与政策含义

本文通过非线性的MS-VAR模型分析我国汇率与股价关系的动态变化，并且对影响这种关系变化的因素进行实证分析，可以得到以下结论与政策含义：

第一、我国汇率与股价的关系存在两个明显的区制，即高相关和低相关，低相关占据样本的时间高于高相关的时间。

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