中国房地产业上市公司并购绩效研究刘世荣_财务论文

论文导读:：本文按照一定的筛选标准，以2008年作为并购方的房地产业上市公司为样本，依据并购方向，即横向并购、纵向并购和纵向并购对样本进行了区分，通过运用事件研究法，分析了房地产业上市公司并购的短期绩效，从而为中国房地产业的并购重组提供了一定的参考价值。
论文关键词：房地产业，上市公司，并购，绩效
 

一、引 言

关于事件研究法，西方学者实证研究的主要结论是并购能为目标公司带来比较丰厚的收益，一般来说，其平均超额收益率在10%-30%之间。Schwert (1996)研究了1975-1991年间1841个并购案例，发现目标公司股东的累积平均异常收益增幅较大，高达35%。Bhagat（2001）分析了1962-1997年在美国NYSE，AMEX，和NASDAQ证券市场发生的794起案例，发现目标公司和收购公司在事件前五天及后五天的累积超额收益（CAR）分别为29.3%和0.65%。Moeller，Schlingemann（2004）对1980到2001年12023起并购案例进行分析发现目标公司的平均收益为1.1%，但是收购公司平均损失2,520,000美元。Carl B.McGowan (2008)选择马来西亚银行业并购案例作为研究对象，以前后30天作为事件期，发现其累积超常收益率为11.33%。Jan Peer Laabs 和Dirk Schiereck （2010）研究了1981-2007年之间汽车产业230项并购案例，发现并购能够产生显著的短期收益。

在我国，已有相当多的学者对并购的价值创造效应进行了检验论文参考文献格式。国内的研究也是应用事件研究法和财务指标法研究企业并购的价值，相对而言，应用财务指标研究法的学者居多。这主要是由于国内股票二级市场炒作比较严重，不能反映企业的真实状况，股票市场不完善财务论文，内幕交易盛行，所以短期超额收益的衡量不是特别有效，总体上来讲，我国并购绩效的实证研究结果与国外大体相同，目标方股东的收益大多数为正，收购方股东的收益显著为正与显著为负的比例大体上相当，并购对收购公司的影响不大，对目标公司一般会产生显著的超额收益。余力和刘英(2004)对对中国上市公司1999年发生的85起控制权转让案和2002年55起重大资产重组案的并购绩效进行了全面分析，研究的结果为，并购重组给目标企业带来了收益，其累计超额收益率为24.502%，超过20%的国际水平，而收购企业收益不大且缺乏持续性。朱红军，汪辉(2005)分析了并购对目标公司的长期财富效应，认为目标公司在并购后5年获得了巨大的超额收益，并购后目标公司在组织形式和产权性质上的变化也会提高公司治理效率，从而增加目标公司的长期财富效应。刘军(2008)以2006年在我国证券市场上发生控股权转移的并购案例为样本进行实证研究，结果发现：并购在短期内为目标公司创造了价值，给股东带来较高的超额收益，但是在较长时间内，公司价值有受损的可能，在影响目标公司价值变化的因素中，上市公司所属行业、并购双方的关系、交易股权数都对公司并购的绩效有一定的影响。

通过对国内外实证研究文献的回顾可以发现，西方学者对并购绩效的研比较丰富和全面，但不同学者的研究由于选取的研究样本、考察的研究期间及使用的研究方法等的差异，有关并购绩效的研究结论不完全一致。国内学者虽然也做了大量研究，但由于中国市场的特殊性，不足之处仍然很明显。主要表现在以下一些方面：(1) 研究对象缺乏足够的针对性。很多学者都是通过研究证券市场上所有上市公司的资产重组，然后得出一般性研究结论，很少有专家学者针对上市公司中的某一行业或者某一方面展开研究的，研究缺乏足够的针对性。 (2) 所选样本不够合理。相当多的研究样本没有进行合理的筛选，使得那些并不影响企业经营活动的资产重组行为也被包括进来。(3) 所选样本在时间上缺乏代表性。由于市场和法律环境在变化，不同年份的重组及其绩效变化也会有不同的特征。然而大部分己有的研究仅对2000年以前发生的重组事件绩效进行了研究，近期分析较少，不能反映当前的公司重组现状论文参考文献格式。(5)很少将研究样本按照并购类型进行分类以及专门针对某一行业来进行研究。针对上述研究中存在的问题，本文在实证研究时，以2008作为主并方的房地产业上市公司为研究样本，并将根据并购方向进行分类研究财务论文，以期在比较、分析的过程中，发现问题，找出规律，探索影响并购绩效的因素，进而给出具有针对性的政策建议。

二、样本选取

通过Wind企业并购重组数据库，以2008年沪深股市作为主并方的房地产业上市公司作为本文的研究样本，具体筛选标准如下：

（1） 并购事件的时间范围为2008年1月1日至2008年12月31日；

（2） 以2008年A股房地产业上市公司为主并公司，其他上市或非上市公司为被并公司；

（3） 项目尚未完成或失败的样本剔除，并以首次公告日为事件宣布日；

（4） 如果首次公告日样本公司股票停止交易，则公告宣布日顺延，事件期内要求有连续的交易数据，连续停止交易不能超过10天；

（5） 并购公告日之前或之后停牌时间不能超过30天；

（6） 为剔除其他影响股价波动的因素，同一公司在事件期内不能发生其他可能影响股价的重大事件，事件期内发生多次并购的剔除；

（7） 并购金额不小于3000万，一方的股权转让比例不低于10%；

（8） 剔除ST类股票，B股，H股；

按以上标准，样本公司共24家，其中横向、纵向、混合分别为16、5、3家，具体列表如下：

四、分析过程和计算步骤

（一）定义事件及事件期

事件定义为房地产业上市公司并购事件的发生，事件期包括事前观察期和事后观察期。

事前观察期事后观察期

1t0=0t2

t1 t0为事前观察期，t0t2为事后观察期，确定并购信息宣布日为第0天，本文事件研究选择的事件期是（-30，30）日，即从事件宣布日起的前30天到后30天，共61个交易日。

（二）计算事件期(-30，30)内样本公司每日的实际收益率

第i种股票在第t日的实际收益率：

其中，t表示时间，和分别表示第i种股票在t日和t-1的收盘价，

（三）计算事件期(-30，30)内样本公司每日的正常收益率

本文选择市场指数作为计算正常收益的依据，

=第t天市场指数的收益，

其中深圳A股公司采用深证成分股指数，上海A股公司采用上证综合指数

（四）计算每只股票在事件期(-30，30) 内每日的超常收益率

第i种股票在t日的超常收益率为:

计算所有样本股票在(-30，30)内每日的平均超常收益率，即每日股票超常收益率的算术平均值财务论文，样本为n，第t日的平均超常收益率为为 ；

（五）计算所有样本股票在事件期(-30，30)内每日累计超常收益率

，表示t日事件对所有股票的总体平均影响。

（六）统计显著性检验。

为了判断计算出来的CAR是否由股价随机波动引起，对结果要做统计显著性检验。检验假设为：Ho: CAR=0，

检验统计量为：，其中：

t=-30，-29，…….，0，……，29,30

如果检验结果拒绝Ho，CAR>O（或CAR<0），表明该期间发生并购的公司股价表现给股东带来显著的超常收益（负面收益），并购事件（没有）创造价值。

如果检验结果不能拒绝Ho，认为发生并购的公司股东财富没有变化，并购事件是否创造价值无法判断。

五、实证结果分析

根据以上介绍的研究方法、分析计算步骤和有关数据，本章将借助相关的统计分析工具，对2008年作为并购方的24家房地产业上市公司展开研究。采用事件分析法考察房地产业上市公司发生并购前后样本公司的二级市场股价走势，研究并购是否为股东带来了超额收益。如果并购导致股价上涨幅度超过了正常幅度，就说明存在并购绩效；反之，则不存在。本章将从以下角度对房地产业上市公司并购短期绩效进行分析，即：(l) 总样本的绩效状况 (2)不同类型重组的绩效状况。

（一）全体并购事件的实证结果分析

24家发生并购事件的样本公司从公告日前第30个交易日至公告日后第30个交易日的累计平均超常收益率CAR指标及对应的T值如下所示：

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