论文导读:：是中小企业融资方式的创新。中小企业集合债券的内涵与优势。新时期中小企业集合债券发展的现实意义。
论文关键词：中小企业，集合债券，融资创新，政府扶持，市场推动
中小企业集合债券的创新之处在于通过中小企业之间融资合作，提高发债企业对外整体信用等级，产生信用聚集效应，形成合作企业之间的信用资产联盟。中小企业集合债券是对分散于各企业信用资源的整合利用，让一批规模不大、高速成长的中小企业获得了宝贵的中长期资金支持，能有效提高中小企业信用评级、分散投资者风险，有利于中小企业利用资本市场快速成长、做大做强，是中小企业融资方式的创新，有助于改善中小企业普遍面临的资金短缺、融资困难的局面，对促进我国多层次资本市场发展具有积极意义。2009年国务院《关于进一步促进中小企业发展的若干意见》明确提出“要稳步扩大中小企业集合债券和短期融资券的发行规模”。同年11月，《银行间债券市场中小非金融企业集合票据业务指引》正式发布，更为中小企业发行集合债券进行直接融资开启了新的途径。
一、中小企业集合债券的内涵与优势
中小企业集合债券是以信用资产联盟为基础，通过一个核心机构作为牵头人，多个中小企业共同参与的企业债券形式。中小企业集合债券体现了企业信用联合的特征，呈现统一冠名、统一发行和分别负债的特征。几家中小企业之间共同发债，并对发行的债券共同承担连带担保责任。对债权人来说融资创新，多家企业共同出现偿债困难的概率比一家企业出现偿债困难的概率低，从理论上讲，集合债券比单一债券风险低；对债务人来说，共同发债的企业是绑在一根绳上的蚂蚱，对彼此需要有更深的了解和监管，从而有助于防范债券风险，提高债券的信用级别，降低发债成本。在目前欧美等国成熟的资本市场，企业债券市场的规模远大于股票市场的规模。
实际上集合债券在债券市场并不是新鲜事物，早在1998年的时候就曾有过尝试，中关村地区和苏州地区都曾组织过本地区的高新技术企业集合发债。但直到2003年03高新债的推出及在2006年成功兑付，这一做法才开始得到监管部门的认可。目前我国共有18个省市的中小企业正在筹备中小企业集合债项目，首期融资金额合计约180亿元，涉及企业290多家中小企业。已成功发行的3只中小企业集合债券，优化了中小企业融资结构，使一批高成长型“高端”企业脱颖而出，有效提升了中小企业信用级别。发行于2007年11月的深圳中小企业集合债券（“07深中小债”）是我国发行的第1只中小企业集合债券；中关村中小企业集合债券（“07中关村中小债”）则发行于同年12月；2009年4月成功发行的6年期大连中小企业集合债券（“09大连中小债”）是在银监会禁止各类银行为企业债提供担保之后发行的第1只中小企业集合债券，3只中小债已发债18.2亿元。中小企业集合债券具有如下优势：
1、拓宽中小企业直接融资渠道，实现企业之间信用资产的优化组合
由于存在信用、规模等约束，单个的中小企业发债根本不太可能，而集合债券运用了信用增级的原理使中小企业发债变得相对容易，可以为一批有发展潜力的中小企业提供融资机会，不再局限于银行贷款和中小板IPO融资渠道，可以拓展新的融资渠道。中小企业集合债券投资者较广泛，除了银行、基金等机构投资者外还可以是非机构投资者；利率市场化，但由于信用增级的作用，吸引了更多投资者，降低了债券融资成本，减少了融资难度论文范文。
以“07深中小债”为例，参与其中的有20家企业总共发行了10亿元债券，其中发行额度最大的1亿元，最小的仅为3000万元，企业规模普遍偏小融资创新，除1家国有控股企业，其余均为民营企业。涉及行业多为完全竞争性行业且成长性较好的行业，包括光电子设备、电器、电子、医疗设备、建筑材料、机械加工、体育用品、教育、物流等，多为完全竞争性行业且成长性较好。20家企业中，BBB+级信用的3家、BBB级信用的1家、BBB-级信用2家、A+级信用的2家、A级信用的3家、A-级信用的9家。最后由这20家信用等级各不相同的企业组成的“07深中小债”综合评定的信用级别为AAA，实现了整体组织下信用等级的提升和跨越。
2、获得外部信用资产注入，形成多层次风险防范体系与多方面偿债保障
制度性约束是中小企业融资难的根本原因，包括投资机构的组织形态、融资方式以及融资对象的组织形态、治理结构等方面；企业自身信用资产不足则是制约中小企业融资能力的深层次原因。中小企业集合债券获得了大量的外部信用资产注入，形成了多层次的风险防范体系与多方面偿债保障。政府信用支持是集合债券信用资产的可靠外部来源，多层次的担保体系是支撑集合信用资产的关键因素，地方政府专项资金扶持，降低了中小企业集合发债成本。
在担保环节，各地区做法不尽相同，主要采用了统一担保与分别担保相结合的方式，构筑起多层次的担保体系。一般的做法是由一家符合担保条件的机构提供总担保，其他若干专业担保公司提供反担保。已成功发行的中小企业集合债券在担保体系构建、准入制度确定、发行上市等环节均得到来自政府的大力支持。“07中关村中小债”和“07深中小债”由于国家开发银行提供担保而成功发行；虽然国家开发行由于国家银监会发布新规以及自身划转为商业性银行而不能再为中小企业集合债券提供担保，但是“09年大连中小债”，由于大连市政府安排实力雄厚的国有企业大连港集团提供统一担保而受到市场的广泛关注和积极响应，实力雄厚的担保条件，增信中小企业集合债券。
从集合债券牵头人角色看，多由政府部门或有政府背景的机构担当，显示政府推动是中小企业发债融资的关键推动力。如“07深中小债”的牵头人为深圳市贸易工业局，下属深圳市中小企业服务中心具体组织实施；“07中关村中小债”的牵头人则是北京中关村担保有限公司，其背后是有着政府背景的中关村科技园区管委会。在两只集合债券的发行中，国家开发银行的作用至关重要。这家银行担任了“07深中小债”的主承销商和担保人，而在“07中关村中小债”中，这家银行授权其下属营业部提供再担保，从而有效提升了投资者对集合债券的信心，减小了债券偿还风险。“09大连中小债”大连政府专门成立了领导协调小组，由政府出面促成了大连港为集合债券提供总担保。大连市政府直接提供了1.5%-2%的利息补贴，对提供一级担保的大连港集团3年内给予1600万元的奖励，对提供二级担保的两家担保公司给予风险补偿金，通过上海浦东发展银行大连分行提供信贷支持间接提供信用保证融资创新，提高担保增信。
3、债券融资具有税盾优势，是综合成本较低的外源融资方式
这一模式的优点在于解决中小企业信用差、融资规模小而发债成本高的难题，能够充分发挥规模效应，降低融资成本。从集合债券年利率看，“07深中小债”为5.7%，“07中关村中小债”为6.68%，“09大连中小债”为6.53%，各债券增信与政策支持等方面的创新性设计，综合考虑企业债券的发行手续费及审计、评级、律师等费用，企业债券发行利率低于同期限商业银行贷款利率，融资成本比同期银行贷款综合成本大约低30%左右，节约了企业财务成本。
债券利息可在税前支付计入成本，形成了税盾优势，而且设计灵活，符合不同投资项目需求，为中小企业巨大的资金需求与庞大的民间资本投资提供了新的对接渠道，其发行吸引了媒体关注，具有明显的广告效应。还可以改善财务结构，为企业开拓其他市场化融资方式打下基础。利用财务杠杆的原理进行债务融资，可提高净资产收益率，使股东利益最大化；债务融资债权人不具备管理权和投票选举权，与股权融资（上市）相比，发行企业债券不会影响到企业所有权结构，不会摊薄每股收益，综合成本低于上市，不会影响公司的日常经营管理。企业债券发行上市后，企业需要按规定定期披露信息，被广大机构投资者关注，这有利于企业规范运作，提高自身管理水平，并可在资本市场上树立良好的信用形象，为企业持续融资包括上市打下信用基础。
二、中小企业集合债券面临的主要矛盾与难题
我国企业债券市场发展相对较晚，中小企业集合债券还处在探索阶段融资创新，时间不长，规模有限，缺乏相关成功经验。中小企业集合债券的增信机制、协调机制发育不成熟，投资主体相对单一，担保资源匮乏。作为债券市场的新品种仍面临诸多困境，一定程度影响到中小企业集合发债的发展成长。
1、准入门槛过高与处于成长期中小企业发展的矛盾
政策上的限制仍然是中小企业发行债券一道难越的门槛。发行中小企业集合债券暗伏较高门槛。依据《证券法》和《公司法》的相关规定，企业允许发行债券的基本条件是，有限责任公司净资产不低于6000万元，股份有限公司净资产不低于3000万元、最近3年平均可分配利润足以支付公司债券1年利息的。发债时“累计债券总额不超过公司净资产额的40%，不能超过整个项目所需资金的20%、技改项目所需资金的30%”。要求所筹资金用途符合国家产业政策和行业发展规划等。这种规定使得很多真正处于成长中的中小企业难以通过集合债券的形式获得资金。以2009年厦门推出的“中小企业集合发行可转换债”为例，首发规模约6000多万元，总发债规模约为3-5亿元，向主承销商牵头组织的私募投资机构非公开发行论文范文。通过设计灵活的转股条款，满足发行企业的实际情况和投资人的特定需求，降低发行企业的融资成本。参与集合发债的中小企业无需提供相应的担保条件，但却设置了较高门槛，其中包括“目前或最近两年达到创业板上市条件，且在未来3、5年内有上市意愿；企业经营模式独特，具有不可复制的先天优势；行业优势明显，市场占有率较高，并且保持稳定的增长态势”等。
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