| 因此，从上述一系列因素可以看出，采用宏观计量的传统方法进行高管薪酬的实证研究未必会达到预期的效果，研究者更应该尝试着从微观计量的非线性计量经济方法入手，研究高管薪酬激励问题。还要指出的一点是，已有的研究也大都停留在计量实证层面，并未深入的挖掘高管薪酬激励效应对业绩影响的传导机理。也很少有人从管理者的权力角度来研究高管如何利用实际的剩余控制权获取自身的报酬，进而影响企业业绩的机理。
二、理论分析
张维迎在其《博弈论与信息经济学》一书中理论证明了对称信息情况下的一个帕累托最优的高管报酬激励契约——最优线性激励契约，给我们分析激励约束问题提供了一个很好的视角。虽然委托代理问题主要是研究非对称信息情况下的问题，但是在非对称情况下会把问题过度复杂化，不利于将研究结果很好的应用到现实的企业家报酬制定和激励中去，因此本文也立足于对称信息进行理论推导。经过一系列的模型推导和比较静态分析，张维迎给出的最优风险分担线性合同是s*(p)=a + bp（p是企业利润，s*（p）是企业家最优激励报酬），之所以称之为线性契约是因为激励系数b是常数。但是这个最优风险分担合同的前提假定是委托人和代理人都具有不变的绝对风险规避度，这个假定明显与事实不符，没有走出科斯所谓的“黑板经济学”的桎梏。尽管张维迎最后也提到，委托代理双方随收入的增加风险规避度可能会递减，但并未进一步给出委托代理双方的风险规避随着财富变动的最优风险分担非线性动态激励契约的具体形式，这成为本文的部分主要任务。
我们已经概述了相关理论的一系列发展过程，立足于风险分担角度来分析激励约束问题，我们不能回避的一个问题就是风险分担问题，针对风险问题的研究很多，但是到现在为止也没有一个明确的结论。张五常认为奈特（knight）就中了模糊不清的计：“奈特将风险（risk）与‘变化莫测’（uncertainty）一分为二，但我们现在想来想去也不知道有什么分别”。张五常后来的研究也回避了风险问题，把风险问题成功的归纳到交易费用中。虽然我们不能给出一个明确的人类风险偏好度的结论，但是结合以上的文献综述，我们认为企业家激励问题的研究应建立在委托人和代理人（即股东与经理）都是风险规避者的前提之下。这个假设更贴合实际[②]。因此，我们提出理论研究假设H1，这是以后进一步建立假设开展研究的前提：参与公司运营的委托人（股东）和代理人（经理）都是风险厌恶者，不是风险中性或者风险喜好者。
假设委托人和代理人的V—N—M期望效用函数是 、 ，企业的利润为p。鉴于假设H1，不难得出： ， ， ， 。委托代理双方在对称信息下的最优合同可以简化为一个典型的风险分担问题。给定代理人的一个努力水平a，产出一个简单的随机变量，最大化委托人的效用函数：
由于在对称信息下，委托人可以观测到a从而对代理人进行惩罚，激励合同可以建立在行动上，从而激励约束是多余的，所以这里只有参与约束条件。构造拉格朗日函数：
最优化的一阶条件是：
则可求出： ①
进一步使用隐函数定理对 求导 ②
将①带入②得： ③
而 和 分别为委托人和代理人的Arrow-Pratt绝对风险规避系数，在此我们记为 和 。故③可转化为 ④
令④式等于 ，由H1不难推出 。由④式可得：
张维迎（1995）基于委托人和代理人都具有不变绝对风险规避度假设的最优报酬激励契约，他假设委托代理双方绝对风险规避度不变，即和均为常数。在这种情况下值明显是常数，激励契约明显是一个线性契约。但是委托代理双方具有不变的绝对风险规避度的假设非常特殊，博弈参与者不存在科斯定理的收入效应的假设太牵强[③]。论文发表，非线性激励。我们拟将科斯定理论及的收入效应引入模型，在H1的基础上进一步分析不同情形下的最优激励契约。
结合科斯定理的收入效应，本文提出基于H1基础上的假设H2和H3。假设H2：委托人的风险规避度随着财富的增加而递增，代理人的风险规避度随着自身财富的增长而递减。假设H3：委托人的风险规避度随着自身财富的增长而递减，代理人的风险规避度随着财富的增加而递增。我们首先对H2情况下的薪酬激励契约进行理论分析。
由上述④式进一步对利润求导，可以得到：
 ⑤
基于H2委托人的风险规避度随着财富的增加而递增，代理人的风险规避度随着自身财富的增长而递减，代理人的风险规避变动可以表示为： ，而委托人的风险规避变动可以表示为: ，在此基础上，很显然可以看出：
因此我们可以得出结论1：在委托人风险规避度随着财富的增加递增，代理人风险规避度随着财富的增加递减情况下，最优激励契约是边际递增契约。由于H3的假设刚好和H2相反，我们完全可以得出与结论1相反的结论2：在委托人风险规避度随着财富的增加递减，代理人风险规避度随着财富的增加递增情况下，最优激励契约是边际递减契约。
需要指出的是，尽管我们理论给出了不同风险规避下的委托人对代理人的最优激励契约，但是委托代理双方的激励合约是一个状态依存的合约，科斯定理的收入效应只有在代理人（高管）获得一定的收入，具备了一定的财富水平时才会更完全的表现出来。在高管持股和收入相对较低的时候，高管会倾向于接受风险。随着高管持股数量的不断增长和薪酬收入的不断累积，高管们在具备了一定的财富后，更可能趋向于有效风险规避。原有的企业家趋于风险的特性逐渐的转变成上市公司经理人规避风险的特性。
另外，我们这里分析的委托人是一个整体概念，因此只能将全体股东作为一个个体来衡量。上市公司外部监管制度、内部治理机制的完善程度会逐步降低企业内部的所有权集中情况，这进而决定了整个上市公司全体股东的风险规避程度。在这个所有权逐步分散的过程中，整体股东的风险规避程度会随着财富的增长呈现出先递增后递减的趋势。因为随着股权集中度的进一步降低，各个股东约等于进行分散投资，上市公司全部股东作为一个整体，其风险规避程度在逐渐降低。
企业的委托人和代理人的风险规避差异的演进可以体现在高管的报酬业绩敏感性之中，经过我们的分析，有理由相信高管动态薪酬激励很可能是结论1和结论2的叠加。如图[④]。薪酬契约OA体现的是结论1的情况，AB体现的是结论2的情况，在整个激励过程中，很可能存在一个激励拐点A。 
图1风险分担视角下的非线性薪酬激励
基于以上的理论分析，我们也提出实证的研究假设：在引入科斯定理的收入效应因素之后，中国上市公司高管的薪酬激励与企业业绩之间呈现出非线性激励的特征，在开始的一段区域，呈现出边际递增的激励特征，在超过了一定的激励拐点之后，高管薪酬呈现出边际递减的倾向。
三、数据、变量、模型选择
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