论文导读：MM资本结构无关理论（又称无公司税的MM理论）认为。1984）等人在将负债的成本从破产成本进一步扩大到代理成本、财务困境成本等方面的基础上。这带给我们的启示是：在融资契约的设计中要为规范未来行为而建立一个再谈判机制。
关键词：MM理论，财务困境成本，再谈判机制
资本结构从狭义上讲，是指企业长期债务与权益资本的比例关系。从广义上讲，是指企业多种不同形式的负债与权益资本之间多种多样的组合结构。资本结构是企业筹资决策的核心问题，资本结构决策应该体现出企业理财最终目标，即实现企业价值最大化。资本结构理论主要是探讨公司负债资本与股权资本的比率关系对公司价值和资本成本的影响。就企业而言，股权属于自有资金，没有还本付息的压力，是安全性融资。举债则必须还本付息，自然形成财务风险，属于风险性融资。企业理财的目标是实现企业价值最大化，要达到这一目标企业必须合理确定并不断优化其资本结构，使企业的资金得到充分而有效的使用。资本结构问题在理论上尚无统一认识，故本文主要系统地介绍西方企业资本结构理论的发展过程，对各阶段企业资本结构理论进行综述并探讨其对我国的借鉴意义。
一、西方企业资本结构理论综述
西方企业资本结构理论，大体经历了四个阶段: 早期本结构理论阶段、现代资本结构理论阶段、新资本结构理论阶段和后资本结构理论阶段。
(一)早期资本结构理论阶段
杜兰特（Durand，1952）在其论文《企业债务和股东权益成本：趋势和计量问题》中，系统地总结出资本结构的三种理论：
1.净收益理论
净收益理论假设负债资本成本和股权成本均不受财务杠杆的影响， 所以在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。因此主张企业为实现企业价值最大化，应使用几乎100%的债务资本，这时加权平均资本成本最低。这种理论的主要缺陷是没有在财务杠杆利益和财务风险之间进行很好的权衡，过分强调财务杠杆作用，而忽视了财务风险。
2.净营业收益理论
净营业收益理论假设股本成本增加的部分正好抵消负债成本给公司带来的价值，故在公司的资本结构中，债权资本的多寡，比例的高低与公司的价值没有关系。该理论的缺陷是过分地夸大了财务风险的作用，同时忽视了资本成本与资本结构的内在关系。
3.传统折衷理论
传统折衷理论是上述两种理论的折衷。它认为增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本规模必须适度，存在一种非极端的最优资本结构。
由于杜兰特的三种理论都是单纯从有关投资者如何评估企业负债及权益价值的多种不同假设甚至经验判断推演出来，在理论上缺乏行为意义和实证支持，在经济理论界并没有得到认可和进一步的发展研究。
（二）现代资本结构理论阶段
美国学者莫迪格莱尼和米勒（Modigliani& Miller，1958）在其著名的论文《资本成本、公司融资与投资理论》中，提出了融资结构理论发展史上经典的MM定理，使资本结构的研究成为一种严格的、科学的理论，也标志着现代资本结构理论的创立。
1.MM理论
（1）MM资本结构无关理论
MM资本结构无关理论（又称无公司税的MM理论）认为，如果公司的投资、融资政策相互独立，没有公司、个人所得税和交易成本，没有公司破产风险，资本市场充分有效运行，则公司资本结构与其市场价值无关。MM教授运用无套利证明的方法论证了他们的资本结构命题：企业不能通过改变资本结构改变其价值。企业价值是由其实物资产决定的，而不是取决于这些资产以何种方式进行筹集的。MM 无关论开创性地分析思路形成了系统性和科学的研究成果。但建立依据的一系列假设具有高度的抽象性， 导致其对经济生活现实的极度偏离。MM定理的最大缺陷是把市场看成是完全有效的，这与现实不符，从而“无关性定理”不再成立。
（2）修正的MM理论
MM理论在受到实践的挑战后，莫迪格莱尼和米勒在1963年将公司所得税的影响引入原来的分析中，对MM定理进行了修正。他们认为，根据美国税法，公司对债券利息税前支付计入成本而免税，而股息则不然。在此税收政策下公司可运用免税优惠，增发债券，用所筹资金去购买本公司股票，以使公司债务资产比上升，从而增加公司市场价值。
根据修正过的MM理论，负债会因为赋税节余而增加企业价值，负债越多，企业价值越大，权益资本的所有者所获得的收益也越大。但是修正的MM理论忽视了负债导致的风险（如财务困境）和额外费用，也没有考虑代理成本问题。在代理成本存在的情况下，企业的经理们要使他们自身的效用最大化，并不必然等于使企业市场价值最大化。
（3）米勒模型
1977年5月，米勒教授在其论文《债务与税》中认为MM公司税资本结构理论夸大了公司所得税对于企业价值的正向作用。米勒教授建立了一个包括公司和个人所得税在内的模型，来探索负债对企业价值的影响，并得出结论：个人所得税的存在，会在某种程度上抵消利息的减税利益，但是，在正常税率的情况下，负债的利息节税利益并不会完全消失，这就是人们所说的米勒模型。用公式表示：
V L =V U +[1-（1-T C ）（1-T S ）/（1-T D ）]D
式中，T C 指公司所得税率，T S 指股票收益的个人所得税率，T D 指债券收益的个人所得税率，D指债务金额，V L 、V U 分别表示有、无负债公司的价值。
2.权衡理论
权衡理论认为公司的资本结构是权衡债务的税收优势和破产成本的结果。权衡理论的主要贡献是引入了均衡的概念，使资本结构有了最优解。该理论引申了MM理论的修正模型，把MM理论看成是只在完全和完美市场条件下才能成立的理论，同时又认为现实生活是不完全的，也是不完美的，其中税收制度和破产成本就是市场不完全和不完美的表现。所以权衡理论完全是建立在纯粹的税收利益和破产成本相互均衡的基础上的。
后权衡理论是梅耶斯（Myers，1984）等人在将负债的成本从破产成本进一步扩大到代理成本、财务困境成本等方面的基础上，深入研究资本结构与企业价值的相互关系的一种理论。财务困境成本是指企业无法履行偿债义务或公司财务状况恶化而发生的成本。企业的财务困境因企业举债而产生，负债筹资越多，其固定性利息费用负担越大，盈利下降引起财务困境的概率也越大，招致财务困境成本的概率也越大。随着企业财务困境概率的增大，资本成本将随之上升，企业价值下降。
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