江苏上市公司绩效与股本结构研究_资本结构公司绩效

本文所选样本是江苏30家上市公司，所使用的样本数据来自大智慧软件公开披露的2009年年报数据。在样本筛选过程中，为避免A股、B股、H股之间的差异，只考虑发行A股的公司；剔除了因“其他状况异常”而被特别处理的上市公司；剔除财务数据出现极端值的上市公司。为了消除个别特异数据对研究结果的影响，将个别偏离均值较大的样本剔除掉，主要是去掉被ST的公司，因为其在绩效指标上的数据噪音较大，有损于模型的建立。同时为了避免对样本的歧视性带来的实证误差，不考虑将股本额和亏损与否作为筛选标准。如果只对盈利公司或者股本数额成一定规模的股权结构和经营业绩等统计研究是不科学的，这会对整个实证结果产生较大的影响，甚至结果截然相反。最终，选取了2009年江苏30家上市公司的股权结构和公司绩效相关的原始数据。

（二）研究变量的选取

研究中的变量主要包括被解释变量（公司治理效率指标）、解释变量（股权结构变量）和控制变量三大类。

第一，公司治理效率指标的选取。文中的被解释变量为公司治理效率，根据公司治理效率决定公司业绩这一理论，选取业绩指标；反映企业经营绩效的指标有许多，目前的研究中主要采用净资产收益率(ROE)。但ROE、ROA采用净利润指标，而净利润中包含了投资收益、营业外收支等非经营性利润等，容易受到人为影响，常常不能准确反映公司的盈利能力。所以，本文选择主营业务利润率作为公司绩效指标。

第二，股权结构指标。股权结构指标包括两部分内容：即股权集中度指标和股权持有者身份指标。之所以选择股权集中度作为自变量，是因为股权集中度是在一个市场法律体系相对不成熟的环境下最重要的公司治理机制。由于发展中国家的市场环境、法律环境更加不成熟，使得大股东持股集中程度对公司治理效率的影响越来越重要。鉴于我国江苏上市公司股本结构相对集中的特点，本文采用CR指数，即计算第一大股东的持股比例对于公司业绩的影响，以求更加全面的反映第一大股东在公司治理结构中的作用怎么写论文。江苏上市公司股本结构中，非流通股在总股本中的比例比较大，约占有量2/3左右，且国有股在上市公司总股本中占相当优势，“一股独大”表现突出；流通股以A股为主，B股和H股发行量少，且流通股总体在总股本中的比例偏低；内部职工股比例低，并且已经宣告停止发行。本文将股本结构持有者身份指标确定为国有股比例（PS）、法人股比例（PL）、流通股A股比例（PT）。

第三，控制变量。除了股本结构以外，影响上市公司治理绩效的因素还有很多。例如公司规模、财务杠杆、行业类型等，其中公司规模主要通过规模经济以及经营管理灵活性影响公司绩效；财务杠杆通过负债降低经营成本，同时债权人引入也会对公司治理造成重大影响从而影响业绩；当然各行业自身也有区别于其他行业的影响因素。因此，在本文的研究中，为了控制其他公司特征对绩效表现的影响，本文采取资产负债率作为控制变量。

表1 变量定义

（三）模型的建立与研究方法

在研究方法上，本文采用了描述性统计分析与多元线性回归分析相结合的方法，利用EXCEL和SPSS17.0软件对样本数据进行处理。建立多元回归模型为回归模型方程为：Yi=a+b₁CRi+b₂PSi+b₃PLi+b₄PTi+b₅FOLi+ε，其中a,b₁,b₂,b₃,b₄,b₅为常数项，Yi为i公司主营业务利润率，CRi为i公司大股东持股比例，PSi为i公司国有股比重，PLi为i公司法人股比例，PTi为i公司流通股比例，FOLi为i公司资产负债率，ε为随机变量。

1、描述性统计

表2是本次回归分析的一个概括性的描述统计量，表中列出了资产负债率、国有股比例、法人股比例、流通股比例、第一大股东持股比例的样本极值、样本均值和样本标准差，5个变量的样本容量均为30。

对30家江苏上市公司描述性统计结果表明：从业绩指标上看，样本上市公司的相对业绩指标差距很大；从股本结构上看，国有股的最高持股比例为48.44%，平均为3.1578%；法人股最高为57.62%，平均为14.7160%；流通股最高为100%，平均为77.1573%；第一大股东持股比例最高为62.68%，平均为35.9545%。

2、实证分析
 

本文的线性回归模型采用以主营业务利润率为因变量，以国家股比例、法人股比例、流通股比例、第一大股东持股比例为自变量，以资产负债率为控制变量进行回归。回归结果如下表3。

表3是一个模型汇总表，从表中可以看出：多重相关系数R为0.588，调整判定系数即R Square为0.346。调整判定系数即Adjusted R Square为0.210，判定系数的估计标准误差为0. 1076485。这表明，第一大股东持股比例、国有股比例、法人股比例、流通股比例、财务杠杆比例与主营业务利润率相关性较强。

表4是本次回归分析的方差分析表，从中可以看出F统计量的P-值为0.056，说明模型总体上是相对显著的。
 

表5是回归系数分配表，列出了回归方程的截距、与自变量相对应的未标准化的回归系数及其标准误差、与各回归系数相联系的t统计量及其P-值。表中列出了标准化了的回归系数，它对应着一个没有截距项的多重线性回归方程。根据以上信息，我们可以写出多重线性估计回归方程：
 

Yi=0.070-0.004CRi+（2.232E-5）PSi+0.001PLi+0.002PTi-0.052FOLi+ε

表6是一个变量间的相关系数矩阵及其双侧检验的P值，从表中数据可以看出，因变量和自变量之间的相关系数，分别为：-0.21、-0.176、-0.209、0.257、-0.527。与各相关系数相联系的P-值分别为：0.287、0.351、0.267、0.170、0.003。5个变量的样本容量均为30。
 

相关性分析结果表明：主营业务利润率与第一大股东比例呈显著负相关，与流通股比例正相关，而与资产负债率、国有股比例、法人股比例呈负相关。

（四）实证结果分析

1、描述性统计

对样本公司的描述性统计分析显示，江苏上市公司股权集中在流通股部分，样本公司流通股比例较其他指标达到最高，其持股比例均值为77.1573％，显现出流通股在公司中举足轻重的地位，流通股部分成为普遍关注的焦点。另外，第一大股东的持股比例在公司总股份也中占有较高的比例。

2、多元线性回归结果

利用SPSS17.0软件统计的多元线性回归结果如下：

从股权结构与主营业务利润率的多元回归分析可以看出，经T检验，常数项与零没有显著差异，不能进入模型方程。解释变量国有股比例、法人股比例、第一大股东比例的T统计量分别为0.351、0.267、0.003，P值分别为-0.176、-0.209、-0.527，由此说明国有股比例、法入股比例、第一大股东比例与主营业务利润率没有显著的相关性。流通股比例的T统计量0.170，P值为0.257，可以看出流通股比例与主营业务利润率存在正相关关系。

（五）结论与启示

1、研究结论

本文对江苏30家上市公司的股本结构与经营业绩的关系进行了回归分析和统计检验，对检验结果进行分析，得到如下结论：

第一，股权结构中的流通股比例与公司经营业绩呈正相关。选取主营业务利润率作为经营业绩指标，只有流通股比例与经营业绩呈显著正相关关系，其它股本结构对经营业绩缺乏影响。在江苏上市公司中，国有控股公司占整个上市公司数量的52.5%，集体企业控股占比15.2%，私人控股占比31.3%。这种股权结构分布格局，决定了江苏上市公司流通股占比较高。流通股东从股价上升中获得差价，所以密切关注上市公司经营业绩。虽然流通股股东很难控制经营者的管理行为，但可以采用“用脚投票”的方式抛售公司股票，通过影响股价达到控制管理者的目的，进而左右公司的经营业绩。

第二，江苏上市公司股本结构中其他指标（国有股比例、法人股比例、第一大股东持股比例）与公司经营业绩的指标并不具有显著的相关关系，其中存在一定的数据样本的原因，但同时从另一方面可以明确得出的结论是除了股本结构的重要影响外，还有很多因素影响着上市公司的业绩。如重视人力资本的作用、明确董事会职能与定位、规范证券市场、完善相关法律法规、加强外部监督等。

第三，控制变量资产负债率与公司经营业绩呈负相关关系。这表明，资产负债率越高的公司，其经营业绩往往不佳。债务性筹资的利息支出具有刚性特点，容易导致公司现金流运行不稳，进而影响到公司经营业绩。江苏上市公司经营业绩的提高，还需要考虑到公司筹资结构及其优化。

第四，股本过度集中和过分分散不利于上市公司业绩的提高，当股本过分集中时，控股大股东对上市公司具有超乎平常的热情和介入，产生“一股独大”的现象资本结构公司绩效，这使得企业所有者特别是大股东和富有经营管理经验与能力的管理层发生冲突的风险增加，势必会影响公司决策的顺畅性和内部的稳定性，增加风险成本；另一方面，上市公司股权结构过分分散，则很显然导致股东搭便心态严重。为保持适当的股权集中度，可能采取混和产权形式的企业所有制结构。

2、研究启示

本文实证研究结论对优化江苏上市公司的股本结构提供一些有益的启示：

第一，深入推进股权多元化，不断提高上市公司经营业绩。随着证券市场发展和投资者规模扩大，上市公司业绩及由业绩影响决定的股价将受到越来越多的关注，从而证券市场对上市公司现代企业制度完善进而公司业绩提高具有重要的促进作用。在江苏上市公司现有的股权结构分布格局中，国有企业控股还占据着大半壁江山，这种国有股权比例过高、公众流通股比例低的股权结构，不利于证券市场提升公司业绩的功能发挥。因而，有必要深入推进江苏上市公司股权多元化改革步伐，引入更多的外部战略投资者，从而实现上市公司业绩提高。

第二，推进股权多元化的同时，兼顾保证第一大股东的控制力。实证分析表明，过于集中和过于分散都不利于公司业绩提升。在进行上市公司股权结构调整时，需要避免上市公司流通股比例过高，适当提高第一大股东的持股比例，从而增强其对上市公司的控制力。在此有必要提出，一股独大和股权制衡的利与弊需要辩证看待，各自有其适用条件的。如果一股独大者责任心强、运行规范，有利于提高上市公司业绩；而股权制衡的公司可能会诱发股东各自为战，其中的损失数额可能比一股独大造成的损失还要大。因此，政府有关部门和公司股东必须认识到两者存在特殊性，上市公司股权多元化需要考虑公司行业特点、竞争结构以及资金规模等因素。

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