论文导读:：航运公司除了采取自有船进行经营，还可以通过租赁船舶经营缓解承租企业的融资压力，使航运企业能够以较少的资金解决营运需要，根据市场的波动及时调整运力供给，增加企业在航运市场的竞争力；本文通过实证研究船舶租赁结构与航运企业业绩相关性得出结论：（1）航运企业进行船舶租赁有利于有利平衡公司的业绩，使航运企业业绩的波动性更小；（2）在航运上升期，租赁船舶对航运企业业绩的影响不大；在航运下降期，自有船经营更有利于航运企业业绩，应减少租船的比例；（3）租船比例在低于40%时，应保持在20%左右最好；突破40%之后，增加租船比例的优势就会越来越明显。这就需要航运公司建立合理的船舶租赁比例结构以提升航运企业价值 。
论文关键词：船舶租赁，航运企业业绩，EVA
引言
航运企业一味的增加新购船舶，会降低企业应对市场波动的灵活性，不利于企业的持续发展。不少航运企业已经意识到，应打破传统的以自有船进行经营的模式，在组织运输的过程中除了运用自有船舶进行运输生产之外，还应进行船舶租赁以构建合理的船舶租赁比例结构来适应航运发展的不同周期。航运企业的船舶通常由自有船舶和租赁船舶组成，自有船和租赁船相对比例的不同，形成了不同的船舶租赁比例结构。由于我国船舶租赁市场还很不成熟，存在很多问题，因此，本文主要以2005年—2009年在美国纳斯达克市场上交易的航运企业的财务指标为样本，探讨不同的船舶租赁比例结构会对航运企业业绩产生怎样影响，面对竞争激烈、市场环境多变的航运市场如何考虑调整船舶租赁业务，以期对我国航运企业会有一定的借鉴意义。
一、文献回顾
有关自有船舶与租赁船舶选择的研究，我国学者主要是从财务方面对一艘船选择买入、构建船舶还是租赁的决策给出建议。汪传旭（1994）从国际船舶租赁方式特点分析自有船舶与租赁船舶对船舶公司业务不同方面影响。刘斌（1999）通过风险调整后的净现值计算对租赁还是购入进行决策分析。邵瑞庆（2002）认为，相同的财务风险的条件下，可以通过分析比较购建船舶与融资租赁船舶两种选择的现金流量，提出购建船舶与融资租赁船舶的差异现金流量财务决策方法。鲁贾（2004）认为，集装箱船承运人倾向于减少自有船舶原因在于：融资渠道的缺乏，而且建造新船占用大量资金，不利于投资的优化，而承租船可以降低企业的负债比率，承租船是船公司在国际运输市场上灵活经营和税收方面可以独享优惠的最佳方式。张荣忠（2005）依据2000~2003年集装箱船舶租赁市场动态和现有船舶的估计，在租船与买船的资本成本之间进行比较，认为低运力的集装箱船租赁经营对公司有利，随着集装箱船运力的提高，其日均成本节约优势向买船方倾斜，承租人的市场竞争力开始降低。张森林（2006）以中海油运公司的油轮船队为研究对象，利用线性规划模型优化方法确定船队未来几年的发展规模，以规划期内成本指标最小为目标建立动态规划模型，得出规划期内每年购买新船和租船的最优发展策略。肖岚（2007）阐述油运企业增加运力的几种方式：新建、购二手船和租赁EVA，结合净现值法与租金盈亏平衡点法给出具体的构建船舶与融资租赁船舶的选择方法。
关于对航运企业业绩评估主要依据企业价值评估确认理论，学术界大体有四种观点：一现金流量折现；二是相对价值法，如市盈利率法、价格与账面价值比率法、市场价值与重首价值比率法即托宾Q等；三是EVA经济附加值；四是期权定价法。
欧文·费雪(IrvingFisher)于1930年提出资本预算的净现值法，根据此法则，企业业绩为人们期望得到的红利的净现值。在永续的前提下，期望每年收到持续红利的企业业绩可表示为：EV=DPS／K。这个简单的数学公式解决了如何通过将未来收益折现为现值，从而决定一个企业的经济价值。
相对价值法亦为股权价值评估学，是以1934年美国投资理论家杰明·格雷厄姆所创造的价值分析方法为基础，即以每股盈利投资回报、市盈利等工业社会的股票评估为标准。托宾Q等于公司资产的市场价值与公司资产的重置价值之比（托宾，1978）。
斯特恩一斯图尔特公司(Sten—Stewwart&CO．)于1991年提出了经济附加值(EVA)价值评估模型，即企业的经济附加值等于息前收益减去企业账面价值乘以加权平均资本成本论文网站。
1973年美国布莱克(Black)与舒尔斯(Scholes)两名教授提出了著名的Black，Scholes期权定价模型(OPM)。在航运企业业绩评估中，主要加入实物期权因素。实物期权主要是等待期权和增长期权。
岳俭， 曾毅 （2003 ）对航运企业价值评价方法进行探讨，论文应用贴现现金流量法对航运企业价值进行了评价，将有利于航运企业分析市场风险，做出正确的投资与经营决策。
文标（2005）也对航运企业价值评估方法进行研究，认为航运业是一个剧期性行业,航运企业的盈利水平随航运业的周期性变化而大幅度上下波动，航运企业的价值也随航运业的周期性波动而呈周期性变化，论文旨在探讨如何利用期权估价模式，根据航运业的周期性特点来准确评估航运企业的价值。曾秋根（2006）以中海集运、中国远洋和东方海外国际等三家在香港上市的大型航运公司为对象，检验了在航运价格周期性波动的背景下，公司经营业绩的波动性对股票价格和股票估值的影响。通过对运费波动, 投资决策与航运企业价值关系的实证分析，建议航运公司应采取有效策略来降低业绩波动性以提高股东价值。
二、研究设计
（一）研究假设
租船经营能够减轻航运企业融资压力，改善企业财务状况，使企业更好的适应市场的发展，增强企业的竞争力，企业应当扩大租船比例数量。
假设H1 ：增加租船比例可以促进航运企业业绩的增长，租船经营能使航运企业业绩更加稳定。
航运业受经济影响存在航运周期，BDI指数这一严谨的经济晴雨表，能反映经济的运行情况。本文将2005年-2007年作为航运业的上升期，2008年-2009年作为行业下降期。在经济繁荣，世界贸易形势良好时期，货源充足，需求量大，航运企业要增加运力，扩大船队规模，这时就有构建新船与租赁船舶的选择。在这个时期，租船的租金和新船的造价都会上，但上涨的幅度却有所不同
假设H2 ：在航运上升期增加租船比例有利于航运企业业绩的增长。
在航运周期转入下降期时，需求量降低，企业要削减运力，降低成本。就日常的经营来说，自然是自有船经营成本更低。
假设H3 ：在航运下降期应增加自有船比例有利于航运企业业绩的增长。
（二）研究样本与数据来源
为了研究船舶租赁比例结构对航运企业业绩的影响，本文考虑美国船舶租赁市场起步较早，已发展成熟，而且2005年-2009年航运业完成了一个由升到降的完整过程，因此选取2005年—2009年在美国上市的航运企业的财务指标，该行业在美国纳斯达克市场上进行交易有51家公司，剔除剔除资料不完整公司4家，剔除异常数据19家，最后共28家公司。
（三）模型设计及相关变量说明
1．航运企业业绩计量模型的选择
本文的研究模型源于刘鹏程（2008），Ronald F. Premurose（2008），同时也参考了金超等（2007）的研究方法。引入影响航运企业业绩的其他因素来进一步检验船舶租赁比例结构和航运企业业绩之间的相关关系（模型1）。
模型1：RETURN = α2 + β2X + β3 SIZE + β4 LEV + β5GROWTH +β6 BDI+ε2
(其中RETURN由EVA表示)
2． 变量定义
(1)被解释变量选取：本文采用EVA经济增加值来衡量航运企业业绩。以往相关实证研究文献中，通常采用托宾Q值和资产收益率（ROA）作为航运企业业绩的表示变量。传统公司业绩指标托宾Q值和资产收益率（ROA）没有考虑资本成本因素，但是航运企业作为资本密集型行业，EAV更适用于考虑了资本成本的公司业绩衡量指标。其计算公式为：EVA=NOPAT—kw*(TC)。其中，NOPAT表示公司税后净经营利润；Kw是公司的加权平均资本成本；TC是经营期间使用的全部资本。根据上市公司年度报告中的财务指标，EVA的计算可简化为：EVA=经营利润—所得税—加权平均资本成本。
(2)解释变量选取：为分离出船舶租赁比例结构变量对航运企业业绩的影响，我们需要排除其他可能对航运企业业绩产生影响的因素。结合我国航运业的现状，本文选取了如下可能影响上市航运企业业绩的指标作为控制变量进入实证模型：
i．公司规模（SIZE)：规模越大的公司，对政治成本和代理成立更为敏感EVA，有着较大公共安全成本(Watson，Shrives and Marston2002)。本文以公司总资产的自然对数作为公司规模控制变量（Ronald F. Premurose， 2008）。对数压缩变换后，不同资产规模的比例差异不致太大，便于后续处理。
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